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聚焦2007年央行貨幣政策：利率工具腹背受敵

　如果說(shuō)２００７年外貿(mào)順差加大是在意料之中的話，那么２００７年就有兩件事是意想不到的，件事是國(guó)內(nèi)豬肉價(jià)格會(huì)上漲如此之快；第二件事就是美國(guó)信用危機(jī)引發(fā)的次貸危機(jī)會(huì)如此之嚴(yán)重。就是這兩個(gè)意料之外和一個(gè)意料之中的事件，考驗(yàn)著央行２００７年貨幣政策的調(diào)控能力，而這一年正是央行動(dòng)用貨幣政策為頻繁的一年，年底中央經(jīng)濟(jì)會(huì)議定下“從緊”的貨幣政策基調(diào)，這意味著明年貨幣政策仍將在宏觀調(diào)控中唱主角。
　　存款準(zhǔn)備金

　　——緊縮力度世所罕見(jiàn)

　　存款準(zhǔn)備金，這個(gè)號(hào)稱貨幣政策中的巨斧，在２００７年被央行動(dòng)用了１０次，幾乎平均是一個(gè)月一次，而后一次上調(diào)存款準(zhǔn)備金利率，則調(diào)整了一個(gè)百分點(diǎn)，緊縮力度世所罕見(jiàn)。

　　央行上調(diào)存款準(zhǔn)備金利率本意是要防止銀行間過(guò)多的流動(dòng)性流向?qū)嶓w經(jīng)濟(jì)，造成經(jīng)濟(jì)運(yùn)行過(guò)熱。另外，也要確保銀行體系不因過(guò)度放貸而發(fā)生清償危機(jī)。而且除了提高外匯儲(chǔ)備外，今年央行的公開(kāi)市場(chǎng)操作力度也是驚人的，央行今年第三季度的貨幣政策執(zhí)行報(bào)告顯示，９月末，央行票據(jù)余額為３．９萬(wàn)億元，比上年末增加０．９萬(wàn)億元，截至１１月１日，通過(guò)國(guó)債正回購(gòu)操作回收流動(dòng)性約２３００億元。

　　不過(guò)，如此大幅度提高存款準(zhǔn)備金利率和大力度的公開(kāi)市場(chǎng)操作都未能遏制住流動(dòng)性泛濫。對(duì)此，北大經(jīng)濟(jì)研究中心兼職教授霍德明直言不諱地認(rèn)為，這其實(shí)是流動(dòng)性失控的表現(xiàn)。如果說(shuō)不斷擴(kuò)大的外貿(mào)順差是造成流動(dòng)性過(guò)剩的直接原因，而過(guò)多流動(dòng)性無(wú)法吸收的部分原因在于我們的銀行對(duì)內(nèi)對(duì)外開(kāi)放程度還不夠，而現(xiàn)存銀行業(yè)還沒(méi)有現(xiàn)代化，沒(méi)有能力提供更多的理財(cái)產(chǎn)品來(lái)吸收流動(dòng)性。

　　利率工具

　　——腹背受敵

　　１１月份ＣＰＩ依然創(chuàng)出歷史新高，豬肉價(jià)格依然是主要推手。這是讓很多經(jīng)濟(jì)學(xué)家都沒(méi)有想到的因素。從今年６月份開(kāi)始，ＣＰＩ連續(xù)３個(gè)月逐月推高一個(gè)百分點(diǎn)，為了防止ＣＰＩ進(jìn)一步走高，防止實(shí)際利率為負(fù)，加息就成為央行首當(dāng)其沖的選擇。

　?。玻埃埃纺辏吃轮粒乖?，央行共加息５次，但這５次加息的頻率卻很有特點(diǎn)，從３月開(kāi)始，頭３次是隔月加息一次，但隨著六七八月份豬肉價(jià)格迅速推高ＣＰＩ，通貨膨脹苗頭漸漸顯露后，央行從７月份明顯地加快了加息步伐，于是七八九月份連續(xù)加息。但是從９月份之后，盡管ＣＰＩ仍在繼續(xù)走高，央行加息步伐卻戛然而止了。這其中的奧妙是，９月１８日——就在央行第五次加息后不久，美聯(lián)儲(chǔ)降息了——一場(chǎng)次級(jí)貸危機(jī)讓美國(guó)金融市場(chǎng)陷入了流動(dòng)性困境，市場(chǎng)預(yù)計(jì)美國(guó)將可能由此進(jìn)入減息周期。

　　隨著美聯(lián)儲(chǔ)的降息，各國(guó)央行都在調(diào)整自己的貨幣政策，中國(guó)也概莫能外。央行行長(zhǎng)周小川在１２月份美聯(lián)儲(chǔ)第三次降息后承認(rèn)：“美聯(lián)儲(chǔ)降息對(duì)中國(guó)貨幣政策影響不小。”

　　可以說(shuō)，這兩個(gè)意想不到，讓央行的利率工具陷入了腹背受敵的困境，所以央行第六次加息的靴子遲遲不肯落地。直到１２月２１日預(yù)計(jì)美聯(lián)儲(chǔ)連續(xù)降息的可能性下降，央行才采用不對(duì)稱加息的方式，將貸款利率小幅上調(diào)了１８?jìng)€(gè)基點(diǎn)。

　　匯率工具

　　——夾縫中生存

　　在人民幣兌美元匯率問(wèn)題上，一直是個(gè)存在爭(zhēng)議的問(wèn)題。人民幣是否應(yīng)該升值，國(guó)內(nèi)外都存在不同的見(jiàn)解，學(xué)術(shù)界一些泰斗人物如麥金龍和蒙代爾都提出人民幣不該升值，但亦有國(guó)際投行和國(guó)內(nèi)學(xué)者認(rèn)為，人民幣匯率被大幅低估，應(yīng)該加大升值速度，甚至一步到位來(lái)減緩貿(mào)易順差加大帶來(lái)的壓力和投機(jī)熱錢進(jìn)入國(guó)內(nèi)的壓力。

　　爭(zhēng)論歸爭(zhēng)論，人民幣匯率依然按照它自身的軌跡行進(jìn)。一年來(lái)人民幣兌美元升值幅度達(dá)到了６％。當(dāng)然這背后有美元走弱的因素，也有來(lái)自美國(guó)政治上的壓力。就在人民幣歲末加大對(duì)美元升值幅度的同時(shí)，央行行長(zhǎng)周小川則開(kāi)始重提強(qiáng)勢(shì)美元的話題。

　　07年９月在清華舉辦的一場(chǎng)小型學(xué)術(shù)討論會(huì)上，面對(duì)麥金龍和里根時(shí)代的美聯(lián)儲(chǔ)主席保羅·沃克認(rèn)為人民幣匯率應(yīng)保持穩(wěn)定的看法。央行副行長(zhǎng)吳曉靈表態(tài)，中國(guó)將通過(guò)改變?nèi)嗣駧艆R率形成機(jī)制的契機(jī)來(lái)調(diào)整國(guó)內(nèi)的經(jīng)濟(jì)結(jié)構(gòu)。

　　從中也許可以揣摩，在人民幣匯率問(wèn)題上，央行還是堅(jiān)持穩(wěn)定的原則，畢竟當(dāng)年日元兌美元的歷史是前車之鑒，而加大人民幣匯率自由浮動(dòng)的區(qū)域則可以減緩來(lái)自貿(mào)易伙伴的壓力。

　　特別國(guó)債

　　——財(cái)政政策的配合

　　說(shuō)到２００７年央行貨幣政策，不能忽視的一件事就是１．５５萬(wàn)億元特別國(guó)債的發(fā)行，這也是財(cái)政政策和貨幣政策首次聯(lián)手來(lái)對(duì)抗流動(dòng)性過(guò)剩的局面。

　?。玻埃埃纺辏对拢着貏e國(guó)債發(fā)行，雖然從央行的資產(chǎn)負(fù)債表上看，這不過(guò)是在央行資產(chǎn)方項(xiàng)目發(fā)生了變化：從今年８月央行的資產(chǎn)負(fù)債表上可以看出，由于購(gòu)買了財(cái)政部發(fā)行的特別國(guó)債，央行資產(chǎn)方下的“外匯增長(zhǎng)”明顯比７月份減緩，而對(duì)政府債券方下的資產(chǎn)則增加了６０００億元。

　　雖然是一個(gè)小項(xiàng)目的變化，但此舉卻意味著切斷了外匯儲(chǔ)備增加和央行基礎(chǔ)貨幣供給之間的關(guān)系，其意義可謂深遠(yuǎn)，有市場(chǎng)人士評(píng)論：“長(zhǎng)期來(lái)看，中投公司的成立、特別國(guó)債的發(fā)行使根治流動(dòng)性過(guò)剩成為可能。”

　　此外，特別國(guó)債的發(fā)行對(duì)央行來(lái)說(shuō)還增加了央行回收流動(dòng)性的工具，央行拿到特別國(guó)債后，可以根據(jù)市場(chǎng)上的資金狀況，相機(jī)發(fā)出。所以特別國(guó)債的發(fā)行可謂有“一石二鳥(niǎo)”之功效。

　　信用工具

　　——出手干預(yù)房?jī)r(jià)

　　本來(lái)，資產(chǎn)價(jià)格并不在央行的調(diào)控范圍之內(nèi)，但國(guó)內(nèi)高居不下、節(jié)節(jié)攀升的房?jī)r(jià)讓央行不得不動(dòng)用了嚴(yán)格控制信用工具的手段。

　?。乖拢玻啡?，人民銀行和銀監(jiān)會(huì)聯(lián)合發(fā)布了《關(guān)于加強(qiáng)商業(yè)性房地產(chǎn)信貸管理的通知》，二套房首付比例提高到４０％，１２月份又確定了二套房以家庭為單位的認(rèn)定標(biāo)準(zhǔn)，已利用公積金貸款購(gòu)房的家庭，再次申請(qǐng)房貸，將視為第二套房。在臨近歲末央行的一次“加強(qiáng)商業(yè)性房地產(chǎn)信貸管理專題會(huì)議”的內(nèi)部會(huì)議上，央行副行長(zhǎng)劉士余再次發(fā)出了要堅(jiān)決取消按揭和加按揭的從緊房貸調(diào)控的聲音，這層層從嚴(yán)的背后是要防止炒樓者推高房?jī)r(jià)。

　　除了動(dòng)用消費(fèi)信用工具外，央行對(duì)商業(yè)銀行信貸額度亦在逐漸收緊。年末傳出央行要求商業(yè)銀行明年將貸款逐月上報(bào)的消息，可以想見(jiàn)央行想控制商業(yè)銀行放貸沖動(dòng)心情之迫。

　?。玻埃埃纺昴晡?，我們?cè)诒P(pán)點(diǎn)央行貨幣政策的同時(shí)，可以想見(jiàn)的是２００８年的貨幣政策可能將比２００７年動(dòng)用的更為頻繁，畢竟２００８年央行的貨幣政策將從“適度從緊”AAGFHTRYKUYIU7OUP

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